La gran confusión (o el consenso imposible)

En el debate económico actual, hay un consenso que no admite grieta: el déficit público es malo y, por lo tanto, debe evitarse. En rigor, suele reconocerse que el Gobierno podría tener déficit si puede emitir deuda que el público acepte (lo que se denomina pedir prestado para financiar el déficit). A diferencia del denominado financiamiento monetario, el financiamiento con bonos no sería inflacionario -ya que no aumentaría la base monetaria-. Esta perspectiva, no obstante, equivoca completamente la naturaleza de la venta de bonos públicos: el emisor de moneda no vende bonos para financiar (hacer posible) el gasto, sino para cumplir una meta para la tasa de interés (más allá de que lo haga a través del Tesoro o el Banco Central). Con un objetivo de tasa, el tamaño de las compras/ventas de bonos por parte del Gobierno no es discrecional. La base monetaria es endógena (a las preferencias del sector privado) o “determinada por el mercado” y, la distinción entre moneda y bonos, irrelevante. No pretendo aquí volver a argumentar sobre el sinsentido de evitar el déficit público como objetivo de política económica, sino algo más simple (y potente): su mera imposibilidad de modo sostenido. La identidad de los saldos sectoriales implica que la suma de los superávits (o déficits) de los sectores en que dividamos la economía deben ser cero. Como el gasto de un agente es el ingreso de algún otro, a nivel agregado no puede haber superávit (déficit). No obstante, cada agente puede gastar más o menos que su ingreso y, por lo tanto, tener déficit o superávit. La economía se suele desagregar en tres sectores: público, privado y resto del mundo. ¿Puede el sector público tener superávit? De acuerdo con la mencionada identidad, la respuesta es sí, siempre que el resto de la economía (sectores privado y resto del mundo) tenga déficit. Supongamos que el gobierno estudió la identidad de saldos sectoriales y se propone, en aras de la responsabilidad fiscal, tener un superávit de $100, imponiendo obligaciones impositivas por ese monto y sin gastar. ¿De dónde obtendrán, los otros sectores, los pesos para poder pagar impuestos? Una alternativa es un déficit del resto mundo (un superávit externo para nuestro país). Imaginemos que el sector privado exporta por US$ 100 (y el tipo de cambio es 1=1 para simplificar). Si esos US$ 100 no se cambian por pesos, no se podrán pagar impuestos. Sólo si el sector público (el emisor monopólico de activos financieros netos en pesos) compra esos US$ 100, esto es, gasta suficientes pesos, el sector privado podrá pagar impuestos. No obstante, esto suele quedar “oculto” ya que la compra neta de U$ del sector público no se considera gasto público. Los “superávits gemelos” pueden ser sostenibles en dólares (superávit público en dólares “financiado” con superávit externo en dólares). Estilizadamente, esto es lo que ocurrió en Argentina entre el segundo trimestre de 2003 y el cuarto de 2007 (ver gráficos más abajo): déficit del resto del mundo (del 2,5% del PIB en promedio) comprado -aunque no en su totalidad- por el sector público (incluyendo al banco central), transformando un superávit de 1,6% del PIB en un déficit del 0,7% equivalente al superávit de pesos del resto de la economía. El gasto de pesos del BC (parte del sector público) es funcionalmente gasto público: esta es la “gran confusión” acerca del mencionado período.

Saldos sectoriales (pesos y dólares), Argentina, 1994Q1-2025Q4, en porcentaje del PIB

Saldos sectoriales (pesos), Argentina, 1994Q1-2025Q4, en porcentaje del PIB

Lo que es preciso comprender es que, como las obligaciones impositivas deben pagarse en pesos y el sector público es la única fuente de activos financieros netos en pesos, este sector no puede tener superávit sostenidamente. Un superávit del resto del mundo agrava el problema, en el sentido de que requiere un mayor déficit público para evitar que el sector privado tenga déficit. La combinación de superávit público y del resto del mundo, como en el acumulado del gobierno de Javier Milei, implica déficit privado, esto es, que el sector privado gaste por encima de sus ingresos, es decir, reduzca sus ahorros (para esto es necesario que haya ahorrado pesos previamente y, sólo podrá hacerlo hasta el monto de los pesos gastados por el Gobierno que aún no se usaron para pagar impuestos). En efecto, durante 2024 y 2025, la Argentina registró un déficit externo (cuenta corriente y capital del balance de pagos) de casi US$ 1.270 millones. Según el Presidente Milei, esto “sólo es malo si es fruto del desequilibrio fiscal y no de la decisión privada”. Lejos de tratarse de “una decisión privada”, se debió en (mucho más que) su totalidad al aumento del endeudamiento público (US$ 2.1300 millones); el sector público vendiendo dólares (casi US$ 8.000 millones, la variación de reservas neta del aumento del endeudamiento público) y comprando pesos (aumentando su superávit, ver gráfico). Esto no es sostenible y, eventualmente, la recesión se encargará de reducir el superávit fiscal y el déficit externo. De aquí no se sigue que “el déficit no importa” ni que “el gobierno deba gastar infinito”; por el contrario, el tamaño del déficit público importa por sus efectos sobre los objetivos de política: el pleno empleo y la estabilidad del valor de la moneda. Esa es la discusión que deberíamos estar teniendo en lugar de confundir instrumentos con objetivos y, así, intentar equilibrar el presupuesto en un año solar o cualquier otro período arbitrario. Seguí a El Economista en Google Agreganos a tus medios preferidos. + Agregar

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